3月1日，冬海集團(Sea Limited)發布去年Q4及全年財報，CEO李小冬在財報會中表示預計2022年冬海可以在多個市場和領域實現盈利，到2025年旗下Shopee和 SeaMoney可以實現自給自足，依靠自身收入支撐長期發展。

與這番預期相對的，是冬海并不亮眼的財報數據。一方面，電商和金融業務仍然虧損，2021年集團凈虧損為20億美元，同比擴大25.8%;另一方面，冬海的最大收入來源，數字娛樂即游戲相關業務，四季度調整后的息稅前利潤(Adjusted EBITDA)下降至約6億美元，同比減少9.2%。

公司方面稱隨著市場逐步恢復開放，線上游戲增長放緩，再加上旗艦游戲Free Fire在印度遭到封禁，2022年數字娛樂業務預期收入為29億-31億美元，與2021年的43億相比大幅減少，這對該項業務來說還屬首次。

冬海集團曾是東南亞市值最高的上市公司，被稱為“東南亞小騰訊”，巔峰市值一度超過2000億美元。但去年10月后，冬海的股價開始呈下跌趨勢，經歷騰訊減持股權、印度封禁游戲等風波后，如今市值已跌去過半，僅約700億美元。

冬海集團旗下的主要業務可分為游戲(Garena)、電商(Shopee)和金融(SeaMoney)三駕馬車，乘著新興市場的數字經濟浪潮在過去數年間高速發展。但到了現在，“東南亞小騰訊”的故事是否已經走到轉折點?

01自身難保的游戲業務

冬海的數字娛樂業務指的是冬海旗下的游戲開發和發行商Garena，一直是冬海最掙錢的板塊。當電商和金融業務持續虧損時，游戲業務卻實現盈利，說是用游戲收入在“養”其他業務也不為過。

在印度遭遇封禁也是一大打擊。2月14日據外媒報道，印度再次封禁一批據稱與中國有關聯的應用，理由是對印度人的隱私和安全造成威脅。被禁名單中包括Free Fire。參考2022年1月數據，印度貢獻了該游戲25.5%的下載量，是第一大市場。失去印度市場對未來Garena營收的影響顯而易見。消息一出，冬海集團股票跌幅18.39%，市值蒸發160億美元。

另一個一直存在的問題是，盡管Garena還是《英雄聯盟》等游戲的地區代理，但旗下最成功、帶來最多收入的支柱游戲仍然是Free Fire，而Free Fire的活躍用戶已經出現了減少的跡象。根據activeplayer數據，從去年五月開始Free Fire的月度活躍玩家持續出現負增長，今年2月減少超過1000萬。新游戲的推出目前還無確切消息，公司在財報會上也表示今年有可能推出新游戲，但新游戲從上線、增長到盈利，并非短期能實現的過程。

缺乏新的爆款游戲、用戶增長放緩、再遇環境變化，自身難保的Garena更難以覆蓋冬海其他業務帶來的虧損。

02燒錢增長的Shopee

作為冬海旗下東南亞領先的電商平臺，Shopee在過去一年間不斷拓展新市場，進軍全球。

在東南亞Shopee已經確立了領先地位。除了電商，Shopee也在多樣化其業務版圖，試水外賣(ShopeeFood)和出行，試圖進一步打造超級應用。

新市場方面，在巴西成為下載量最高的購物應用后，Shopee在2021年繼續開拓拉美市場，在墨西哥、智利、哥倫比亞、阿根廷上線，并表示將在2022年重點投資拉美和巴西市場;在歐洲Shopee去年先后進入波蘭、西班牙和法國;在亞洲，則進軍印度，同時據報道也在韓國擴大招聘，服務當地賣家，但并未面向消費者開放。

根據財報數據，Shopee 2021年四季度保持較快增速，GAAP收入16億美元，同比增長89%，總訂單20億，同比增長90%，GMV增長52.7%至182億美元。電商業務2022年的GAAP收入預期則為89億-91億美元，同比增長預計約為75.7%，公司方面表示Shopee在今年有望在東南亞和臺灣地區實現盈利。

但東南亞電商平臺眾多、競爭激烈，占據優勢的Shopee也并不能高枕無憂，后有阿里巴巴的Lazada、已與Gojek合并為GoTo的 Tokopedia，甚至SheIn。其中GoTo、Lazada都已經將IPO提上日程，可能為其提供更多與Shopee競爭市場的資本。

而大舉擴張新市場也意味著成本和虧損的增加。2021年四季度冬海電商及相關服務的營收成本約為12億美元，同比擴大102%;電商業務調整后的息稅前利潤為負8.7億，同比擴大105.3%。

Shopee開拓新領土的過程也并非一帆風順。Shopee在法國運營僅四月，站點便宣布關閉，此前發展也未能有突出表現。且投資者們擔憂Shopee在印度也將與Free Fire有同樣的遭遇。Shopee于去年8月剛剛進入印度，就遭印度全國貿易商聯合會(CAIT)公開抵制，今年2月CAIT還再次發布公開信，要求將Shopee也加入封禁應用名單中，稱其與Free Fire同屬冬海集團，有共同的中國相關背景。

除了業務表現，Shopee的內部公司文化也受到詬病。作為總部位于新加坡的國際公司，Shopee新加坡在Glassdoor(英文求職點評網站)上的職工匿名點評頗多負面，最多提及的缺點是加班過多、缺乏生活工作平衡性的“卷”文化;此外也有不少員工認為團隊構成中較多中國人，不會說中文很難進行工作溝通。

03金融業務，新的增長點?

冬海旗下的數字金融服務業務，即SeaMoney在四季度的GAAP收入增長到1.97億，同比增長約7倍，虧損同比縮窄。

SeaMoney的產品服務包括移動錢包ShopeePay、先買后付服務SPayLater和商家貸款等，涵蓋2C和 2B的支付與金融服務。另外冬海也在2020年取得新加坡的數字銀行牌照，并在2021年收購印尼銀行BKE，在印尼推出銀行SeaBank，進一步涉足金融業務。

財報中冬海首次給出了SeaMoney 2022年的營收預期，顯然寄望其成為新的增長點。冬海預期SeaMoney今年GAAP收入達到11億-13億美元，同比增長約155%。冬海在財報中也表示，SeaMoney能與電商業務高度協同，促進規模增長。

不過，雖然金融業務有著廣泛“錢”景，但SeaMoney還在發展的早期階段，短期內或許難對公司收入有更大比例的貢獻。

集齊游戲、電商和金融業務，在新興市場高速增長，冬海確是一家多元化的互聯網巨頭。近期股價低迷之下也有投資機構選擇抄底，據彭博報道Cathie Wood的方舟基金(ARK Invest)2月14日購入14.5萬股，而根據去年四季度數據，高瓴資本和景林資產也選擇加倉冬海股票。

盡管有種種隱憂，但冬海依然有充足的現金流，財報會上李小冬表示公司資產負債表上依然有約100億美元的現金、現金等價物和短期投資。且去年9月冬海通過股權和可轉債券融資近70億美元，這筆東南亞歷史上最大規模的融資將用于繼續投資其電商和金融業務。“基于目前的計劃，相信我們有財力讓這兩項業務增長至轉折點，而不過分依賴數字娛樂業務的收入。”

換個角度，當游戲業務自身難保，無法再供養電商和金融業務的擴張，冬海只能夠寄希望于其他業務盡早實現盈利。但投資者們是否相信、允諾的預期又能否化為財報數字兌現，也許是冬海這個東南亞互聯網奇跡真正的轉折點。

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